摩根士丹利的首席利率策略師馬修·霍恩巴赫(Matthew Hornbach)近日刊文稱，隨著與水價掛鉤的期貨合約在上周開始交易，現在似乎是觀察流動性對市場的影響到底有多大的好時機。

對于不同的投資者來說，流動性所代表的意義也有所不同。對有些人來說，流動性意味著他們有能力以較低的價格或買賣價差進行大交易量的交易;而對其他一些人來說，流動性的定義則是將自己手中的資產轉換為現金的簡便性。

而在本文中討論的流動性，則指的是金融交易“車輪”的潤滑劑，這種“潤滑劑”通常來自各大央行的資產負債表。隨著全球央行紛紛擴大資產負債表，相對于一批特定的投資機會而言，這就意味著交易性貨幣(不妨將其視為以電子形式存在的貨幣)的供應量也在增加;而隨著貨幣供應量的增加，融資成本趨于下降。其結果是，資產的估值及其價格通常都會發生變化。

那么，各國央行是如何通過資產負債表來控制儲備供應的呢?答案是，它們可以通過在公開市場購買證券——也就是采取所謂的“量化寬松”(QE)政策——來向整個金融體系注入海量資金，然后通過出售證券(更常見的做法則是，任由債券到期而不進行再投資)的方式來執行“抽干”操作。隨著經濟的發展，市場對用于金融交易的流動性的需求也在增長，因此監控流動性的供應就成了一個動態的過程。如果想要分析流動性會對廣泛的各種資產類別起到什么樣的“瀑布效應”，那么關注這個過程就是分析的起點。

就源自央行資產負債表的流動性而言，很難量化其在無風險和高風險資產的流動(即所謂的投資組合平衡渠道)中造成的影響。學術研究得出了各種結論，并圍繞一件事情形成了共識：當央行購買資產時，會影響到央行購買量最大的資產的價格。因此，對于將流動性納入投資框架的重要性，學界意見不一。

歸根結底，想要追蹤央行“量化寬松”政策對資產價格的影響，就像是想要追蹤區區幾十克的水是如何從一條河的這頭流到那頭的，是幾乎不可能做到的事情。人們所能做到的只是尋找一些線索，這些線索能夠暗示現金必然該是如何流動的。換而言之，這就像是原本在上游的幾十克水上漂浮著一些落葉，然后人們看到這些葉子漂到了下游，就可以得出結論說這幾十克水也流到下游了。

將此應用到市場上，首先要指出的是，美元的下跌應該就是流動性泛濫的結果。其次需要關注的是，在股市上漲的同時，國債收益率卻遲遲并未隨之走高——盡管盈虧平衡通脹率已在上升。

在沒有絕對證據的情況下，就只能相信眼見為實了。固定收益資產的投資者可能還記得，在2019年第三季度，美聯儲調低存款準備金率對融資狀況造成了怎樣的負面影響。股票投資者則可能還記得，在2019年第四季度，當美聯儲改弦易轍，開始注入流動性以改善融資狀況時，市場是如何反應的。但更加令人難以忘記的是，2020年里全球央行已經采取了史無前例的流動性注入措施——到今年年底，10國集團(G10)央行僅通過購買政府債券的方式所注入的流動性總量就將達到4萬億美元。

面對規模如此龐大的流動性注入行動，如果還有人認為這場流動性“海嘯”沒有對資產價格產生深遠的影響，那么這種想法未免就顯得頗為奇怪了。當然，就采取激勵措施的問題而言，各國央行確實需要協調一致地行動，以便鼓勵人們把可用資金拿來投資。在2020年里，人們愿意這樣做的誘因之一是，經濟活動出人意料的強勁反彈。另一個誘因則是，利率處在零或接近于零的水平上。

然而，隨著現金日益堆積如山，央行為鼓勵人們將過剩現金用來投資而采取之措施的效力有所減弱。但在2021年，全球央行預計還將繼續注入龐大的流動性。據預測，單單是就購買政府債券而言，10國集團的央行明年就將向市場進一步注入2.8萬億美元的流動性。作為對比，除了正在走向尾聲的2020年以外，明年預計將有的這一流動性注入規模將相當于此前任何一年的兩倍多。

當然，全球央行注入的這些流動性不一定會馬上進入金融市場，今年就肯定不是這樣，美國貨幣市場基金目前坐擁4.5萬億美元的龐大資金即為明證。

但是，如果經濟學家的預測是正確的，也就是全球經濟的表現真能超出預期，那么充足的流動性環境應該可以對高風險投資形成支持，同時損害無風險的投資。換而言之，明年美元兌10國集團和新興市場國家貨幣的匯率將會進一步下跌;而就被視為最安全投資的美國國債而言，投資者也將面臨難以通過投資于這種資產而維持收支平衡的困局。

反過來說，如果各國央行早于預期地發出縮減流動性的信號，或是經濟學家對明年前景的樂觀預期未能成真，那么風險資產市場就有可能會迎來震蕩。(星云)