本報告主要貢獻人：任恒

轉(zhuǎn)自于中信期貨黑色建材組11月10日發(fā)布的專題報告

摘要

總結(jié)：四季度主流礦山供應(yīng)預(yù)計較為平穩(wěn)。當(dāng)前鋼廠限產(chǎn)仍較為嚴格，且明年一季度“2+26”城市錯峰限產(chǎn)政策落地，鐵礦需求受到明顯壓制，港口庫存仍持續(xù)累庫，表內(nèi)庫存已接近1.5億噸，且預(yù)計后續(xù)仍將持續(xù)累庫，鐵礦供需已脫離緊缺格局。

淡水河谷逐漸恢復(fù)，澳大利亞較為疲軟。淡水河谷生產(chǎn)運營已得到修復(fù)，四季度鐵礦供應(yīng)仍有增量；力拓由于下調(diào)年度目標，四季度發(fā)運同比下滑，必和必拓和FMG雖然上調(diào)新財年目標，但在去年高基數(shù)效應(yīng)下預(yù)計同比增量不大。四大礦山四季度發(fā)運同比預(yù)計增加約500萬噸，發(fā)往中國同比下降約110萬噸。

港口庫存持續(xù)累庫，總量矛盾驅(qū)動轉(zhuǎn)弱。當(dāng)前鋼廠限產(chǎn)仍較為嚴格，且明年一季度“2+26”城市錯峰限產(chǎn)政策落地，鐵礦需求受到明顯壓制，港口庫存仍持續(xù)累庫，表內(nèi)庫存已接近1.5億噸，且預(yù)計后續(xù)仍將持續(xù)累庫，鐵礦供需已脫離緊缺格局。

長遠來看，隨著“碳達峰，碳中和”政策實施，淡水河谷等礦山供應(yīng)的增加，以及終端需求的回落，鐵礦價格上方的壓力也將越來越大。

風(fēng)險因素：中品澳礦持續(xù)累庫（下行風(fēng)險），成材需求超預(yù)期（上行風(fēng)險）。

正文

▌一、四大礦山財報產(chǎn)銷解析

1、巴西淡水河谷：礦區(qū)運營逐漸恢復(fù)，粉礦產(chǎn)銷同比增加

得益于北部地區(qū)良好的天氣，新礦區(qū)投產(chǎn)以及南部礦區(qū)的復(fù)產(chǎn)，淡水河谷2021年三季度淡水河谷生產(chǎn)8940萬噸，同比增加0.84%，銷量7588萬噸，同比增加2.2%。

為了提高利潤率，由于高硅礦溢價的下滑，淡水河谷決定四季度縮減高硅巴西礦約400萬噸，或?qū)⑹沟玫庸热戤a(chǎn)量低于3.25億噸、此外，若高硅礦溢價持續(xù)走弱，淡水河谷還將于2022年縮減高硅礦1200-1500萬噸的產(chǎn)量，同時縮減第三方采購規(guī)模。

北部系統(tǒng)包含Serra Norte，Serra Leste和S11D mines三個礦區(qū)。由于受到Serra Leste許可證延遲以及破碎機安裝的影響，北部礦區(qū)產(chǎn)量同比有所縮減。此外，淡水河谷預(yù)計將在四季度及2022年安裝三個破碎機以提升S11D礦區(qū)產(chǎn)能。

東南部系統(tǒng)包含Itabira，Minas Centrais和Mariana等礦區(qū)，由于Itabira 和Mariana綜合礦區(qū)生產(chǎn)效率的提高以及Brucutu礦區(qū)原料利用率的提升，疊加無人駕駛的推廣，東南部礦區(qū)產(chǎn)量同比增加較為明顯。

南部系統(tǒng)主要包含Paraopeba和Vargem Grande。Vargem Grande和Fabrica運營的改善同樣也提振了南部礦區(qū)的產(chǎn)量。此外，淡水河谷正在恢復(fù)靠近Vargem Grande大壩的長距離傳送帶，將恢復(fù)該礦區(qū)約600萬噸的產(chǎn)量。

2、澳大利亞：力拓運營不及預(yù)期，F(xiàn)MG運營表現(xiàn)強勁

受到降雨、疫情、勞動力緊張、礦區(qū)維護以及遺跡問題等因素的影響，力拓三季度運營不及預(yù)期，產(chǎn)量同比下滑3.6%，運量僅同比增加約1.5%。力拓宣稱2021年預(yù)計皮爾巴拉地區(qū)只能完成年度目標3.2-3.25億噸，低于年初預(yù)期約1250萬噸，而IOC產(chǎn)量預(yù)期下調(diào)約125萬噸。新礦區(qū)Gudai-Darri竣工時間晚于預(yù)期，第一批鐵礦石發(fā)運時間推遲到明年一季度，同時導(dǎo)致了SP10礦產(chǎn)量增加，且將維持到四季度。

力拓SP10粉塊運量繼續(xù)大增，同比分別增加173%和487%，占總發(fā)運比例明顯提升，而PB粉和羅布河粉發(fā)運則有明顯縮減。

同樣受到天氣干擾、勞動力短期以及部分礦區(qū)維修的影響，必和必拓三季度產(chǎn)量下滑4.8%，銷量同比下滑3.4%。但必和必拓產(chǎn)量受影響幅度明顯小于力拓，且其維持2022財年目標2.78-2.88億噸不變。

此外，新礦區(qū)South Flank項目已于5月投產(chǎn)，產(chǎn)量正快速提升，預(yù)計將花3年時間達到8000萬噸的年產(chǎn)量，屆時也將會使得必和必拓礦區(qū)總品位由61%提升至62%，塊礦比例也將由25%提升至30%-33%。

FMG盡管同樣也受到了降雨和新冠疫情的影響，但礦山運營依舊極其強勁，三季度共加工鐵礦4840萬噸，同比增加5.2%，創(chuàng)歷史同期新高，發(fā)運量4560萬噸，同比增加2.9%，且維持財年目標1.8-1.85億噸不變。

從分品種產(chǎn)量來看，超特粉和混合粉產(chǎn)運量同比明顯增加，而西皮爾巴拉粉則明顯下滑。

澳洲三大礦山目前均有新項目在持續(xù)推進，除FMG鐵橋項目外均為替代項目。但四大礦山現(xiàn)有產(chǎn)能中仍有提升產(chǎn)量的空間，無論是必和必拓還是FMG均有采取行動提升其港口吞吐量為將來做準備。

▌二、四大礦山發(fā)往中國比例

淡水河谷三季度中國銷量占其海外銷量比例約69.4%，同比下滑約4.1%。當(dāng)前海外鐵水產(chǎn)量已恢復(fù)至疫情前水平，且后續(xù)仍有望維持，從而分流部分鐵礦供應(yīng)。

澳洲方面，力拓三季度發(fā)往中國比例為79.1%，同比增加1.1%，而必和必拓三季度發(fā)往中國比例為83.7%，同比下滑2.8%。由于海外鐵水產(chǎn)量已明顯恢復(fù)，澳洲發(fā)中國比例整體下滑。

▌三、四季度四大礦山發(fā)運預(yù)估

根據(jù)財報，我們對四大礦山2021年四季度鐵礦供應(yīng)做出了預(yù)估。

淡水河谷今年生產(chǎn)運營已得到修復(fù)，盡管近期下調(diào)高硅礦產(chǎn)量預(yù)期約400萬噸，但四季度仍可供應(yīng)鐵礦約9100萬噸，同比增加660萬噸。同時由于發(fā)往中國比例預(yù)計同比下滑，其發(fā)至中國預(yù)計同比僅265萬噸。

澳洲三大礦山四季度發(fā)運預(yù)計互有增減，其中力拓由于下調(diào)年度目標，四季度發(fā)運同比下滑，必和必拓和FMG雖然上調(diào)新財年目標，但在去年高基數(shù)效應(yīng)下預(yù)計同比增量不大。澳洲三大礦山預(yù)計四季度發(fā)運同比下滑約170萬噸，發(fā)運中國同比下滑約375萬噸。

綜上，四大礦山四季度發(fā)運同比預(yù)計增加約500萬噸，發(fā)往中國同比下降約110萬噸。

▌四、供需推演：港口庫存持續(xù)累庫，總量矛盾驅(qū)動轉(zhuǎn)弱

當(dāng)前鋼廠限產(chǎn)仍較為嚴格，疊加明年一季度“2+26”城市30%的錯峰限產(chǎn)政策落地，鐵礦需求受到明顯壓制，港口庫存仍持續(xù)累庫，表內(nèi)庫存已接近1.5億噸，且預(yù)計后續(xù)仍將持續(xù)累庫，鐵礦供需已脫離緊缺格局。

▌五、總結(jié)：供需趨于寬松，價格長期承壓

淡水河谷今年生產(chǎn)運營已得到修復(fù)，盡管近期下調(diào)高硅礦產(chǎn)量預(yù)期約400萬噸，但四季度仍可供應(yīng)鐵礦約9100萬噸，同比增加660萬噸。澳洲三大礦山四季度發(fā)運互有增減，其中力拓由于下調(diào)年度目標，四季度發(fā)運同比難有明顯增量，必和必拓和FMG雖然上調(diào)新財年目標，但在去年高基數(shù)效應(yīng)下預(yù)計同比增量不大。四大礦山四季度發(fā)運同比預(yù)計增加約500萬噸，發(fā)往中國同比下降約110萬噸。

當(dāng)前鋼廠限產(chǎn)仍較為嚴格，且明年一季度“2+26”城市30%的錯峰限產(chǎn)政策落地，鐵礦需求受到明顯壓制，港口庫存仍持續(xù)累庫，表內(nèi)庫存已接近1.5億噸，且預(yù)計后續(xù)仍將持續(xù)累庫，鐵礦供需已脫離緊缺格局。

長遠來看，隨著“碳達峰，碳中和”政策實施，淡水河谷等礦山供應(yīng)的增加，以及終端需求的回落，鐵礦價格上方的壓力也將越來越大。

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中信期貨大宗商品研究團隊架構(gòu)

1、大宗商品策略組：以資產(chǎn)配置視角，從宏觀經(jīng)濟、能源能耗、碳中和等維度，對大宗商品的整體趨勢進行研究，并結(jié)合主要品種的基本面情況發(fā)掘行業(yè)輪動和對沖機會；

2、黑色金屬組：主要覆蓋鋼材、鐵礦、焦煤、焦炭、廢鋼、合金、動力煤、玻璃、純堿等品種；

3、有色金屬組：主要覆蓋銅、鋁、氧化鋁，鉛、鋅、鎳、錫、不銹鋼等品種；

4、能源組：主要覆蓋原油、燃料油、瀝青、LPG等品種；

5、化工組：主要覆蓋甲醇、尿素、乙二醇、PTA、短纖、PP、塑料、苯乙烯、PVC等品種；

6、農(nóng)產(chǎn)品(000061,股吧)組：主要覆蓋大豆、油脂、蛋白粕、花生、生豬、玉米、雞蛋等品種；

7、軟商品及特殊品種組：主要覆蓋橡膠、20號膠、紙漿、棉花、白糖、蘋果等單產(chǎn)業(yè)鏈品種；

8、商品CTA組：商品CTA策略研究。

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