美元上漲致外儲賬面縮水

2021年9月外匯儲備數據點評

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文 財信研究院 宏觀團隊

陳然

核心觀點?

9月份外儲規模環比減少315億美元，主要原因：一是美債收益率提高，外儲持有的美債價格下跌，約使我國外匯儲備減少51億美元，加上應計利息收入約30億美元，共使外儲減少約20億美元；二是美元指數回升，我國外儲中非美元貨幣相對美元下跌，匯率折算造成的匯兌損失在280億美元左右；三是包括銀行結售匯、國內經濟主體用匯需求和境外機構配置人民幣資產等在內的交易因素，預計使外匯儲備減少20億美元左右。

正文

事件：2021年9月末，中國外匯儲備32006億美元，較8月末減少315億美元，較去年同期增加580億美元（見圖1）。以SDR計，9月末我國外匯儲備為22718億SDR，較上月增加25億SDR。

根據國家外匯管理局資料，影響外匯儲備規模變動的因素主要包括：“（1）央行在外匯市場的操作；（2）外匯儲備投資資產的價格波動；（3）由于美元作為外匯儲備的計量貨幣，其它各種貨幣相對美元的匯率變動可能導致外匯儲備規模的變化；（4）根據國際貨幣基金組織關于外匯儲備的定義，外匯儲備在支持‘走出去’等方面的資金運用記賬時會從外匯儲備規模內調整至規模外，反之亦然”。

除了上述因素外，隨著我國金融市場開放程度的加大，境外機構持有越來越多的人民幣金融資產，境外機構人民幣資產配置的變動，也將影響國內外匯儲備的波動。

綜上，我們將外匯儲備變動額分解為兩大類因素，一是由于經濟主體的交易行為導致外匯儲備的變動，具體包括銀行結售匯、中央銀行在外匯市場上的操作、國內經濟主體用匯需求和境外機構配置人民幣資產；二是受匯率、價格等非交易因素變動影響導致的外匯儲備變動。

一、非交易因素：預計使外儲減少約300億美元左右

一是美債收益率走高，估值下降，致外儲減少21億美元左右。2021年7月份我國持有的美國國債10683億美元，約占外儲規模的三分之一，美國國債價格變動對我國外匯儲備規模具有重要影響。引起美國國債價格變動的主要因素是利率，2021年9月末美國1年期以上國債收益率環比約提高0.15%，美國國債價格下跌，預計使我國外匯儲備減少51億美元（見圖2）。此外，還應加上9月份美國國債的應計利息收入，預計在30億美元左右。兩項相加，共導致外儲減少約21億美元。

二是美元指數回升，非美元貨幣相對美元貶值，匯率折算造成的匯兌損失在278億美元左右。8月末、9月末美元指數分別為92.65和94.26，環比提高1.74%（見圖3）。通過估算，9月份美元升值導致非美元資產兌換為美元時產生匯兌損失278億美元左右。

二、交易因素：預計使外儲減少20億美元左右

一是境外機構配置人民幣資產規模變動，預計使外儲規模增加60億美元左右。疫后境外機構加速配置人民幣資產（見圖4），引發外儲規模變動。其中對銀行間債券和股票的配置較為積極，如8月份境外機構托管債券面額環比增加84億元（見圖5），折合13億美元，預計9月保持增配趨勢；同時9月份北向資金持有股票規模環比增加305億元（見圖6），折合47億美元。預計境外機構資產配置效應使9月外儲增加60億美元左右。

二是中美貨幣政策錯位下人民幣貶值壓力加大，但匯率有望保持穩定，預計結售匯順差收窄至100億美元左右。從短期看，影響我國企業和居民銀行結售匯行為的原因，主要是美元兌人民幣匯率的變化。通過比較美元兌人民幣匯率與企業居民的銀行結售匯差額的歷史數據，發現人民幣升值趨勢越明顯，銀行結售匯順差越大。9月末美元兌人民幣匯率，由8月末的6.4645升至6.4626，人民幣對美元升值0.03%（見圖7）。當前美聯儲縮表在即，同時國內經濟下行壓力加大背景下貨幣政策亟待發力，預計短期人民幣匯率面臨一定貶值壓力；但長期看中國增長潛力較強，人民幣匯率保持穩定具備基礎，有升有貶、雙向波動將成常態。因此預計9月份銀行結售匯仍將維持順差，在100億美元左右。

三是外匯市場供求平衡，匯率市場化持續推進，央行干預動因不強。從跨境資金流動看，9月份外匯市場的高頻監測指標顯示，國內外匯市場對美元需求略小于供給（見圖8），供求平衡性較好，央行干預動因不強。近期央行例會強調“深化匯率市場化改革，增強人民幣匯率彈性”。綜上，在外匯市場供求基本平衡和匯率市場化持續推進的背景下，預計9月份央行為滿足市場主體用匯需求等而損耗的外匯儲備保持穩定，在180億美元左右。

綜上三方面因素，預計交易因素引起外匯儲備減少20億美元左右。

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