7月8日，海普瑞(002399.SZ，09989.HK)正式在港股掛牌，啟動“A+H”雙平臺融資，發(fā)行價為18.4港元，募集資金凈額為38億港元。然而，公司港股掛牌首日即破發(fā)，截至當(dāng)日收盤海普瑞跌4.02%，收于17.66港元，成為近兩個月以來首支上市首日破發(fā)的醫(yī)藥股，隨后股價一路走低，截至上周五(7月10日)，海普瑞股價報收于17.48元/股，依舊沒能突破發(fā)行價。

“A+H”的海普瑞的命運(yùn)與康基醫(yī)療、海吉亞的首日上漲99%和41%形成鮮明對比，同是當(dāng)前火熱的醫(yī)藥股，卻是同股不同命，資本市場遇冷背后海普瑞面臨風(fēng)險令人擔(dān)憂。

關(guān)于海普瑞已經(jīng)是A股上市公司，為何要再赴港上市的問題，海普瑞相關(guān)負(fù)責(zé)人給出的回復(fù)是：“公司當(dāng)前的生產(chǎn)、運(yùn)營、研發(fā)的全球化格局需要更加廣闊的平臺來支撐，赴港上市可以進(jìn)一步拓寬公司的融資渠道。H股上市是一個價值重塑的過程，也是公司跨國運(yùn)營戰(zhàn)略里程碑式的成果，這將進(jìn)一步驅(qū)動公司深入廣闊的國際市場。同時，此舉也提升了公司的國際知名度和透明度，可以吸引更多境外投資者，充分對外展示了公司在全球業(yè)務(wù)增長進(jìn)程中蓬勃新生的發(fā)展力。”

八成營收依賴API，豬瘟沖擊主業(yè)

招股書透露，此次募資主要用于：改善資本結(jié)構(gòu)及償還現(xiàn)有債務(wù);在歐盟及其他全球市場(如中國)拓展銷售及營銷網(wǎng)絡(luò)以及基礎(chǔ)設(shè)施;提升開發(fā)及生產(chǎn)能力，并擴(kuò)大海普瑞向賽灣生物提供的產(chǎn)品及服務(wù);創(chuàng)新藥的投資。

高盛與摩根士丹利為海普瑞此次赴港上市的聯(lián)席保薦人。同時，據(jù)公開資料顯示，海普瑞還引入了奧博資本、AVICT、Ovata Capital、3W、AnlanFunds作為基石投資者。

海普瑞2017年至2019年海普瑞分別實現(xiàn)營收28.28億元、48億元、46.12億元。2017年至2018年，該公司純利增加156.1%，達(dá)2.41億元;2018年至2019年，純利增加69.2%，達(dá)10.44億元。報告期內(nèi)，海普瑞母公司擁有人應(yīng)占年內(nèi)利潤分別為2.41億元、6.4億元、10.6億元，占收入的百分比從8.4%上升至23%。

據(jù)了解，海普瑞的業(yè)務(wù)覆蓋制藥領(lǐng)域、生物科技領(lǐng)域及CDMO(合同研發(fā)生產(chǎn)組織)領(lǐng)域。

分業(yè)務(wù)板塊來看，API(原料藥制造與供應(yīng))是其主要營收業(yè)務(wù)。以2019年為例，API創(chuàng)造的收入占海普瑞總營收的82.2%，達(dá)37.92億。銷售藥物制劑是其第二大營收業(yè)務(wù)，實現(xiàn)收入12.31億元，占總營收的26.7%，其中，銷售依諾肝素鈉注射液收入12.31億元。CDMO服務(wù)去年實現(xiàn)收入7.86億元，占比17.1%;其他占比0.7%，實現(xiàn)收入3333.7萬元。

招股書解釋：2019年，公司API產(chǎn)品的銷售收入比2018年減少主要歸因于2018年底爆發(fā)豬瘟導(dǎo)致肝素粗品供應(yīng)減少，公司對API產(chǎn)品的外向交貨數(shù)量的控制及利用公司生產(chǎn)的API在國內(nèi)生產(chǎn)更多依諾肝素鈉注射液。

其實肝素主要依賴上游豬小腸的供應(yīng)，所以海普瑞的業(yè)績跟豬周期、豬小腸的價格息息相關(guān)。而海普瑞產(chǎn)品的提取工藝是按豬小腸-粗品-API-制劑的鏈條推進(jìn)的。

2019年下半年豬小腸的價格達(dá)到一個高位，而作為依諾肝素及其衍生物原材料的豬小腸并無替代品。因此，豬小腸數(shù)量的減少導(dǎo)致原材料價格上漲，但按歷史來看，豬小腸價格波動傳導(dǎo)到肝素API需要12個月的時間，所以肝素API的價格目前尚未跟進(jìn)，公司中下游的產(chǎn)品漲價預(yù)期未到，整體利潤自然受到擠壓。

同時，招股書還披露了海普瑞2020年第一季度的業(yè)績狀況。

報告期內(nèi)，該公司收入約為13.77億元，同比增長約34.74%;毛利為5.84億元，同比增長68.79%。

另外，海普瑞預(yù)計：2020年，該公司API產(chǎn)品的銷售收入將高于2019年，這主要歸因于API產(chǎn)品的價格預(yù)計會上漲。因為，該公司計劃將在與客戶重新協(xié)商API產(chǎn)品價格后將肝素原料增加的成本轉(zhuǎn)嫁給客戶;依諾肝素鈉API的銷量預(yù)計會增加。

低分子肝素前景廣闊，但外部風(fēng)險須警惕

豬瘟對海普瑞主業(yè)的影響也預(yù)示著主業(yè)目前面臨諸多風(fēng)險。

海普瑞方面也表示，公司很大程度上依賴兩大產(chǎn)品——依諾肝素鈉注射液和肝素鈉API的銷售，該公司產(chǎn)品未能在醫(yī)療界獲得市場接受，將會對其經(jīng)營及盈利能力產(chǎn)生重大不利影響;其若干產(chǎn)品的零售價受有關(guān)政府部門的價格控制或下調(diào)或其他定價壓力影響;依諾肝素鈉注射液產(chǎn)品銷售取決于有關(guān)政府部門和醫(yī)療保險公司的報銷政策，若該公司藥品未能取得或維持充分的醫(yī)療保險和報銷可能限制其營銷該等產(chǎn)品的能力及降低其產(chǎn)生收入的能力;若該公司制造的產(chǎn)品未達(dá)到必要的質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)，這可能會損害其業(yè)務(wù)及聲譽(yù)，其收入及盈利能力或會受到不利影響等。

不難發(fā)現(xiàn)，上述風(fēng)險因素很多來源于海普瑞公司外部，一定程度上屬不可控因素。從數(shù)據(jù)分析來看，低分子肝素制劑的市場前景依舊可觀。

研究機(jī)構(gòu)預(yù)測：由于廣泛的臨床使用，全球肝素市場預(yù)計將從2019年的47.49億美元增至2025年的65.45億美元，年復(fù)合增長率為5.5%。

據(jù)了解，全球肝素市場包括肝素和低分子肝素制劑，海普瑞生產(chǎn)的依諾肝素是低分子肝素的一種。相較于肝素制劑，低分子肝素制劑的臨床應(yīng)用通常具有更高的安全性及更廣泛的應(yīng)用，因此低分子肝素制劑已成為肝素制劑的主流。2019年，低分子肝素制劑收入已占據(jù)全球肝素制劑市場的80%以上。

弗若斯特沙利文報告顯示：就低分子肝素制劑而言，依諾肝素制劑在低分子肝素制劑市場的占比最大。而且，依諾肝素制劑因其有更廣泛的適應(yīng)癥及更優(yōu)的臨床效果，很可能會取代其他低分子肝素制劑，這將顯著促進(jìn)全球依諾肝素制劑市場的增長。

按2018年及2019年收入計，依諾肝素制劑分別占低分子肝素制劑市場份額的66.5%及67.1%。預(yù)計到2025年，按收入計，依諾肝素制劑將占低分子肝素制劑市場的83.7%。

海普瑞方面表示，首先，肝素具有不可替代性，以及肝素在臨床上應(yīng)用廣泛，所以海普瑞預(yù)計，肝素未來市場規(guī)模還將繼續(xù)擴(kuò)大。其次，由于受到非洲豬瘟影響，未來，肝素鈉原料藥的粗品價格還將繼續(xù)提高，而下游低分子肝素制劑成品的需求仍將持續(xù)增加，對原料藥的需求也會繼續(xù)上升，具有覆蓋上游肝素粗品供應(yīng)及強(qiáng)大全球采購能力的整合業(yè)務(wù)模式的市場參與者預(yù)計將享有顯著競爭優(yōu)勢。同時，隨著依諾肝素制劑的臨床應(yīng)用范圍將不斷擴(kuò)大，在產(chǎn)品上的不斷升級，越來越多未分類的、質(zhì)量低劣的低分子肝素制劑將被臨床效果更好且安全性卓越的依諾肝素制劑取代。

對于下一步戰(zhàn)略布局，海普瑞向藍(lán)鯨財經(jīng)記者透露：“本次H股上市后，海普瑞會一如既往地深耕肝素產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，持續(xù)擴(kuò)張依諾肝素制劑的市場份額，致力成為全球肝素行業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)者。同時，公司會利用卓越的本土洞察力和豐富的全球運(yùn)營經(jīng)驗，把在國內(nèi)的首創(chuàng)新藥管線商業(yè)化，并實現(xiàn)其最大的價值;并且，將進(jìn)一步擴(kuò)張CDMO業(yè)務(wù)，建立全球領(lǐng)先的CDMO平臺;繼續(xù)通過收購或戰(zhàn)略投資來拓展業(yè)務(wù)并增強(qiáng)核心競爭力;將坪山產(chǎn)業(yè)園發(fā)展成世界一流的藥品生產(chǎn)基地。”